研究报告内容摘要：
总量观点
民生策略：基建投资增速拐点已现，重点关注轨交、特高压与环保板块
经济处于下行周期，基建投资对稳增长至关重要。1-10月房地产投资同比增长9.7%，增速较1-9月下滑0.2个百分点，社会消费品零售总额同比增长8.6%，较1-9月下降0.6个百分点，11月出口同比增速5.4%，较10月增速下滑10.2个百分点。11月PMI已经降至枯荣线，加大基建补短板力度将在稳增长中起到重要作用。
1、政策支持下基建投资复苏，轨道交通与电网建设或将受益。1-10月份，基础设施投资增长3.7%，上升0.4个百分点，结束连续9个月下滑。结构上看，10月铁路、公路、水利和电网投资增速均出现回暖，其中铁路投资增速较1-9月份提升3.5个百分点，电网投资增速较1-9月份提升2个百分点。2018年前三季度，发改委共审批核准固定资产投资项目147个，总投资6977亿元，其中第三季度审批核准项目金额是第二季度的4.8倍，是第一季度的2.6倍。8月中国铁路总公司称2018年铁路固定资产投资额将重返8000亿元以上，9月能源局核准9项输变电工程，预计未来两年内投资约2400亿元，铁路和电网建设将成为基建补短板的重要领域。
2、轨交、特高压与环保板块估值较低，2019年基本面向好。轨交板块市盈率、市净率处于2005年以来的约1/4分位，历史上行业具有逆周期属性，2018年前三季度盈利增长12%，公路转铁路运输等政策利好轨交行业；特高压板块估值处于2005年以来的4%分位附近，2018年前三季度净利润下滑32%，新的特高压项目将使板块迎来业绩拐点；环保板块估值处于2005年以来的5%分位，前三季度盈利增长24%，扶持民营企业政策利好环保行业。
民生固收：顺势而为：2019债市变量之永续债供给放量
1．行动机：根据《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》 ，国有企业平均资产负债率到2020 年年末比2017 年年末降低2 个百分点左右。中游行业国企由于业绩缺乏弹性，资产负债率靠自身经营改善难度较大，故永续债成为该类企业主要的降杠杆工具，建筑装饰、公用事业、交通运输等主要中游行业通过发行永续债完成降杠杆目标。建筑装饰为永续债发行第一大行业，2016/2017/2018Q3资产负债率为77.6%/76.3%/76.6%；而公用事业、交通运输在此期间资产负债率分别为63.4%/64.8%/64.3%和58.4%/57.0%/57.3%，若以行业平均资产负债率变动考量（2020年较2017年底资产负债率降低2%），几大主要永续债发行行业资产负债率目前尚未达标。
2.高评级企业为永续债主要发债主体：永续债发行主体多为高评级主体，截至目前永续债存量规模1.52亿元，AAA、AA+评级永续债分别占二级市场存量的74.39%和20.8%；从企业性质上来看，永续债发债主体以央企和地方国有企业为主，占永续债存量的93%；从行业分布上来看，建筑装饰行业为永续债存量第一大行业，截至11月底永续债存量共计3047.5亿元，占永续债存量的20%；公用事业、交通运输、采掘亦为永续债发行主要行业，分别占永续债存量的11.2%/10.5%/7.5%；2019/2020年为永续债集中到期年份，分别到期5550亿元/6020亿元，届时续发压力较大。通过测算，我们发现今年所发行永续债较同期限的一般债的溢价平均在78bp左右。
3．股性"体现为：1）满足一定条件可计入权益；2）企业往往有权利自主决定延迟付息，不计入违约；3）理论上清偿顺序位于一般债之后（我国大多永续债条款规定在破产条件下永续债并不具有次级属性，在破产清偿顺序上等同于普通债券）。第一个计息周期后选择永续债延期的企业主要有两类：第一类为企业自身资质雄厚，募集说明书中存在较为不合理的利息跳升机制"霸王条款" ；第二类为企业自身遭遇各类问题，如企业自身或因扩张过快、政策变动、安全事件等因素遭遇流动性困境等问题，延期纯属无奈。在本文第四部分我们对8支债券（包括7支到期放弃赎回债券及一支递延付息债权）所属发债主体进行了详细分析，解读这些债券延期/递延付息的共性和个性。
4.债投资策略：我们建议从政策、流动性、基本面、条款四方面进行考量
1）政策方面：需关注国资委资产负债率考核下永续债供给压力及企业延期的成本；
2）流动性方面：2018年信用风险事件频发，信用利差持续走阔，由于机构风险偏好较低，永续债交易换手率仅为61.6%，处于历史低点，且低于信用债2018年整体平均253%的水平，因此我们建议永续债配置上应执行carry策略，同时投资者应当考虑自身投资结构是否能够承受较长久期、低流动性的投资品种配置；
3）基本面方面：我们推荐行业基本面预期稳定（如建筑、交通、公用事业）、企业财务数据良好、主体评级较高的永续债进行投资；
4）条款方面：我们建议关注第二个计息周期是否有利息跳升惩罚机制的条款，无利率跳升条款的永续债对于投资者的保护较弱。目前市场上共有22支类似条款债券，其中5支在第一个计息周期后选择到期展期，而剩余17支目前还未满第一个计息周期。
行业观点
民生食品饮料：12月13日食品饮料板块行情点评与未来投资主线展望 12月13日食品饮料板块出现普涨，板块均涨幅1.2%，其中白酒板块上涨1.5%、调味品板块上涨1.6%和食品综合板块上涨2.8%，涨幅居前。板块出现上涨的原因主要有两点，一是白酒板块估值到位，二是板块个股成长确定性高。与之前深度报告提示观点一致，我们认为未来食品饮料投资应抓住两条主线：一是白酒板块估值到位后的中长线布局机会。经过前段时间下跌后白酒板块整体估值为21倍，处于历史估值中等偏下区间，
建议关注具备全国性扩张潜力的次高端名酒和强势地产酒，推荐洋河股份、水井坊、山西汾酒和今世缘。二是精选具备全国知名度或有全国化扩张潜力的大众品个股。白云山：营收利润增速稳定，绿盒王老吉回归改善产品线且多元化布局饮料产品；汤臣倍�。河�、利润重回快速增长轨道，明年life-space益生菌产品将发力线下渠道；桃李面包：市场潜力大、产能利用率高、产品线丰富、未来将加速开拓华东、西南市场。
民生家电：家电板块大涨4.2%，老板电器涨停。
在市场回暖的情况下，我们认为家电领先个股具有较好的投资价值。
估值角度：当前板块估值较低，尤其是考虑到领先公司近些年在国际化、多元化、全球化方面的突破，估值中枢较前期应有所提升，所以估值修复的空间更大。
交易层面：外资在A股市场的投资以家电、食品饮料、医药为主，三板块占据其持仓的一半以上。外资的流入对板块的利好非常明显，落实到个股上以美的集团、格力电器等为主。
长期角度：行业增长空间仍大，板块长期超额收益显著。合适的配置时点进入、长期的战略持有是投资消费板块的较好策略。当前时点恰是长期配置的最好时点。
我们建议以时间换空间，增持家电行业领先公司。配置上优先推荐份额领先、管理能力突出的大市值公司，包括格力电器、青岛海尔、老板电器、苏泊尔等。同时建议关注渠道扩张、产品拓展较快的公司，包括浙江美大、欧普照明、苏泊尔等，上述公司同样具备较强的估值切换价值。
风险提示
宏观政策变化的风险，商品价格大幅下跌的风险，个股业绩不达预期的风险。
