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    资金缺口并未明显增大，5月市场流动性有望保持平稳。近期，部分投资者担忧5月市场流动性可能边际收紧，甚至认为资金缺口可能超过1万亿元。对此，分析人士表示，这一数值被明显高估了，5月资金面扰动因素对市场的冲击有限。

　　针对5月地方债发行量上升、所得税汇算清缴等扰动因素，中金公司固定收益研究组认为，货币政策基调并没有发生变化，常规性的流动性缺口会得到有效对冲，无需担忧资金面收紧，预计货币市场利率将保持平稳。

　　市场利率连续低于政策利率

　　回顾4月资金面情况，央行连续开展100亿元逆回购，市场预期总体较为平稳。作为资金面松紧度“标尺”的7天回购利率，较长时间略低于政策利率水平，表明短端资金面边际宽松。多位受访的交易人士表示，除了缴税期略微趋紧，其他时间资金面保持边际宽松。

　　从中长期限品种看，同业存单发行利率也低于中期借贷便利（MLF）操作利率。建行金融市场部市场研究处人士表示，银行的1年期同业存单发行利率5月7日已降至2.90%，明显低于1年期MLF操作利率（2.95%），显示市场资金面处于宽松状态。

　　尽管地方债发行已经有所提速，4月资金面并没有收紧。“从4月实际情况看，货币市场利率甚至出现小幅回落。7天回购利率均值约为2.14%，低于一季度均值水平。1年期国有银行和股份制银行同业存单利率也降至2.93%。”中金公司固定收益研究组人士表示。

　　地方债发行提速的扰动有限

　　今年以来，由于地方专项债额度下达时间较晚等原因，地方债的发行进度比前两年慢一些，后续发行速度可能加快。但对于部分投资者预计5月地方债净融资规模可能达到1万亿元，光大证券固收首席分析师张旭表示，这显然是不容易实现的。

　　建行金融市场部市场研究处人士表示，根据已公开信息统计，5月地方政府债券发行量在8000亿元左右，小于市场预期的1万亿元，扣除到期量净融资额约5000亿元，较4月有所上升，但不会对市场产生过大扰动。

　　从历年情况来看，5月并非是资金面容易出现流动性紧张的月份。比如2020年5月，在大量国债和地方债发行的情况下，当月资金面也比较稳定，回购利率相比当年4月并没有明显升高。“何况今年无论财政存款上升幅度，还是国债及地方债净增量，都不会超过去年5月份，无需因为缴税和利率债发行等常规因素担心资金面收紧。”中金公司固定收益研究组表示。

　　货币政策有望保持稳字当头

　　“相比于流动性的季节性影响因素，我们认为，央行货币政策取向可能更为关键。即便5月税收上缴、地方债发行提速等因素可能导致流动性缺口较大，央行也可以通过公开市场操作，加大流动性投放加以应对。”中金公司固定收益研究组表示。

　　针对地方债供给增加等因素，央行货币政策司司长孙国峰此前表示，将综合运用公开市场操作等多种货币政策工具，对流动性进行精准调节，保持银行体系流动性合理充裕，为政府债券发行提供适宜的流动性环境。

　　货币政策“稳字当头”基调不变，随着政府债券的发行、税期的临近，张旭认为，银行体系对于央行资金的需求可能再度升温。预计央行会继续对流动性进行精准调节，熨平短期扰动因素，引导市场利率围绕央行政策利率波动，有效发挥政策利率的中枢作用。