地方景区龙头， 资源禀赋卓越。 公司实际控制人是黄山市国资委，控股股东是黄山旅游集团，持有公司 39.69%的股份。公司是资源垄断性旅游企业，所辖黄山风景区是世界文化与自然双遗产，自然资源禀赋优异。
激励机制推出，理顺公司员工与国资利益关系，经营效率有望提升。 公司于 17 年 4 月公布业绩考核办法，将公司绩效与薪酬挂钩，高管与员工可分享公司的业绩成长（超过计划净利部分按 0-20%提取激励奖金， 17 年计划净利 3.88 亿）。
索道及园区开发是目前净利主要来源， 未来伴随客流提升将稳步增长。 年度游客最大承载量约为 1200 万人，长久增长空间仍大（ 16 年游客数为 330万）。 17h1 索道与园林开发（景区门票分成）营收占比分别为 29%/14%，毛利贡献占比为 48%/25%。两者合计贡献 72%毛利。
景区旅游向全域旅游全面升级，“一山一水一村一窟”战略逐步落地。如若战略顺利实施， 2020 年起有望大幅贡献营收，成熟后有望增加 8 亿以上营收。 17 年，公司正式提出“走下山，走出去”的发展战略，全面开启外延步伐。公司从“景区旅游”向“全域旅游”逐步升级。布局“一山一水一村一窟”，景区外延规划已经明确： 东黄山将打造游购娱等功能，太平湖定位“旅游+休闲运动”，宏村引进“ 文化演出体验”，花山迷窟专注“主题旅游”。如若战略在 18 年逐步落地，预计将增厚公司营收 8 亿以上（按照 30%游客引流匡算）。
打造世界旅游目的地，从门票经济向精神消费的消费升级。 当前在物质消费向精神消费转变的背景下，游客旅行消费需求也在发生深刻的改变， 从原有的“门票经济”向精神消费逐步升级。 公司“一山一水一村一窟”战略并不是简单景区管理面积的扩张，而是盈利模式的转变。 商业模式从单一的门票经济向“吃住行+文体+购物+演艺”转变，未来净利来源也将从单纯的“门票+索道”向“旅游综合运营”靠拢。
“杭黄高铁”预计 18 年 6 月开通，客流红利有望驱动净利增长。 杭黄高铁通车后，杭州/上海/南京至黄山耗时分别为 1.5/2.5/2 小时（出行效率提升一半以上）。杭黄高铁通车后，一方面可以为黄山带来长三角优质的客流资源，一方面可以加强黄山与途径景区（千岛湖、富春江等）之间的联动，实现客流互通。预计“杭黄高铁”开通后， 18 年将会带来 30 万游客增量（ 18 年6 月开通，半年带来 10%左右的客流提升），增加净利约为 7000 万左右。
未来五年开建三条高铁贯穿黄山，高铁红利有望持续释放，黄山旅游将持续受益。 根据安徽省发布的《安徽省现代铁路交通体系建设规划》，未来五年内将会有三条以“黄山北站”为起点站的高铁开建，分别为：昌景黄高铁、黄金高铁、池黄高铁。建成后黄山北站将会成为“米”字型交通枢纽，成为皖南重要的人流集散地。
风险提示： 自然灾害风险、全国性瘟疫、宏观经济风险。
盈利预测、估值与投资建议： 我们预测 17/18/19 年公司扣非归母净利分别为 4.10/5.05/5.87 亿， EPS0.55/0.68/0.79 元，2017-2019 年 CAGR18.6%，当前股价对应 PE 分别为 31/25/21 倍。考虑到高铁红利和未来“一山一水一村一窟”战略布局带来的成长性，给予 18 年 30 倍的 PE，以 5.05 亿的净利计算，公司合理市值为 152 亿。对应目标价 20.28 元。
