三个月前，德意志银行研究表明，“当前的经济周期是二战后第四长的时期。企业债务占GDP比例显示经济不平衡正在不断累积。”更糟糕的是，因为企业债务不断上升以及边际利润不断下跌，“美国经济很有可能在今年下半年陷入衰退。”
在德银给出上述分析之后三个月，德意志银行发布了一个更新的研报。正如下图所示，该研报指出，每名工人所产出的利润在过去总体上是走高的，这是生产率上涨以及通胀率的作用。但是，这一切在几年中发生了改变。
“在当前的经济周期中，边际利润在2014年第四季度达到顶峰，每名工人所产出的利润为18752美元。相比之下，2016年第二季度每名工人所产出的利润为16487美元。边际利润的下滑是因为企业年利润在过去6个季度下跌6.3%，而私人领域的就业增长在过去6个季度则增长约2.1%。
图：1970年至2015年，美国企业边际利润走势图。
根据今年第一季度各领域的最新数据，不包括石油，煤炭产品和美联储的国内利润同比下跌5.2%。事实是，这一系列数据自2015年第二季度起就开始一路下滑。这意味着，近期的边际利润下跌与美元的走强和能源价格的走低并没有什么联系，而是与疲软的国内需求，以及非农商业生产率接近零增长有关。
边际利润在2014年第四季度达到顶峰开始，到2016年第二季度下跌约2000亿美元。如下图所示，相比之下，同期美国公司海外利润仅下跌100亿美元。利润增长的下降与国内需求下降是同步发生的。美国国内私人买家实际最终销售增长率在2015年为3.9%，达到顶峰，而到2016年第二季度下滑至2.3%。
图：1995年至2015年，企业利润/每名员工走势图。
所以，为什么边际利润如此重要？因为正如我们在6月的文章中指出的，边际利润总会经济萎缩时上涨，并在经济陷入衰退前达到顶峰：第二次世界大战后的数个经济周期中，这一定律毫无例外。
边际利润成为领先指标的原因非常简单：当企业利润开始下跌，企业将会减少支出和雇佣。因此，企业将会通过削减资本支出和库存，以及进行裁员来应对利润增长的下滑。举例说明就是，过去6个季度，实际非住宅类固定资产投资年率下跌0.2%。但是，这与边际利润的下滑没有任何关系。因为同期的生产率增速为增长0.1%，但是单位劳工支出上涨2.4%。这就给当前的就业市场带来了一个巨大的风险：名义收入增速持续超过名义GDP增速，这对于企业利润来说是一个噩耗。
鉴于生产率的暴跌，国内需求的下降以及实际最终销售增长的下滑，美国企业怎样才能避免陷入全面的衰退？很简单：企业选择不断的发行债务来掩盖需求下降给利润收入所带来的影响。根据德意志银行的计算，在当前的经济周期中，企业债务在整体债务中占到相当大比例。非金融企业债务占名义GDP比例自2009年第四季度以来增加4.5万亿美元。如下图所示，非金融企业债务占名义GDP比例达到2009年第1季度以来的最高水平。2009年第1季度时，经济仍处在衰退之中，名义产出持续下跌。除了需求的下滑，企业资产负债表的疲软也意味着美联储对于在当前环境下收紧利率政策必须保持谨慎。原因只有一个：根据名义企业资产负债表，美国经济实际已经处在衰退之中。当前唯一能阻挡经济陷入衰退的武器就是低利率。避免全面衰退，美联储必须将利率保持在历史最低水平上。
图：1985年至2015年，非金融企业债务占名义GDP比例走势图。
所以，如果企业的资产负债表显示经济陷入衰退，企业利润表又说明了什么问题？
边际利润达到顶峰到经济开始陷入衰退的平均间隔时间为8个季度，间隔时间中位数为9个季度。这暗示美国经济将可能与2016年下半年陷入衰退。可以肯定的是，如下图所示，边际利润达到顶峰与经济开始陷入衰退的间隔时间在不同经济周期中是不同的。边际利润优势在经济开始陷入衰退前达到顶峰，正如1960年代和1990年代时的经济周期时那样。在之前的经济周期中，边际利润达到顶峰要比经济陷入衰退早16个季度。在最近一次的经济周期中，，边际利润达到顶峰比经济陷入衰退早15个季度。可以想象，历史正在重新上演。但是，当前的经济周期为第二次世界大战后第四长的周期。正如之前提到的，生产率增速是非常糟糕的。因此，经济无法抵御任何负面的内源性动荡。更糟糕的是，如上图所示，企业债务占GDP比例处在历史高位，这显示经济不平衡状态当前正在不断累计，因次当前的经济状况根本无法承受更紧缩的金融环境。
图：1949年至1953年，1954年至1957年，1958年至1960年，1961年至1969年，1970年至1973年，1975年至1980年，1983年至1990年，1991年至2001年，2002年至2007年以及2009年至今历次经济周期中，边际利润达到顶峰与经济开始陷入衰退的间隔时间示意图。
总结上述的一切：根据企业资产负债表和利润表，美国经济当前可能已经陷入衰退。如果当前还没有陷入衰退的话，那么美联储在未来任何时间的加息操作，无论是9月21日还是12月，都会让已经处在创纪录债务水平和利润暴跌下的美国企业最终全面崩溃。
