□交通银行金融研究中心高级研究员 何飞
新经济巨头上市特批引热议
2017年11月初，上市公司江南嘉捷发布公告称，公司拟通过资产置换及发行股份购买三六零科技股份有限公司（简称“360”）100%的股权。此举意味着360借壳回归A股取得实质性进展。今年2月1日，江南嘉捷再发公告称，自2月28日起，公司证券简称变更为三六零，公司证券代码变更为601360。即便“既改简称又换代码”的行为极其罕见，但显然已得到监管部门批准。
当市场还沉浸在360借壳上市的猜疑与迷惑中时，富士康股份IPO的特事特办再度令市场震惊。从2月1日富士康股份报送招股说明书（申报稿），到2月9日证监会反馈意见挂网，这一火箭审批速度可谓前所未有。
无论是360，还是富士康股份，都是新经济公司的代表。以后者为例，富士康股份囊括了云服务、工业机器人等核心业务，本次IPO募集资金将主要投向工业互联网、云计算、数据中心、通信网络、5G与物联网、智能制造等新经济业态。
客观来看，富士康股份的募资计划及资金用途具有合理性，其发展规划符合国家供给侧结构性改革要求，同时契合国家重大战略指引，在依靠科技创新助推实体经济发展上具有广阔前景。
尽管如此，包括富士康股份成立未满3年就启动IPO、公司重组完成前的扣非净利润为零在内的细节，都被市场认为是违反IPO现行审核制度的“硬伤”。招股说明书表明富士康已就相关情况向有关部门申请了豁免，但富士康IPO的特事特办仍然引发市场争议。
在富士康整体状况优良且未来发展可期的情况下，市场争论的焦点回到“监管是否可以为优质科技企业IPO开绿灯”这一老生常谈的问题上，即是否允许优质科技企业在个别指标未达到要求的情况下申请A股上市。
特批背后体现监管制度创新
很长时间里，“不能因个例而超越制度”似乎已成铁律。而监管层用实际行动支持存在争议的新经济巨头上市，意味着中国的证券市场正在打破根深蒂固的制度约束，迈向制度创新的新时代。从360回归到富士康特批，成为中国证券市场进入新时代的重要标志。
从目前情况看，要想实现做大做强中国证券市场的目标，监管层必须在支持新经济公司融资方面下功夫，既要为优质中概股回归扫清障碍，又要为优质科技企业A股上市铺平道路，而实现这一目标的关键便在于制度创新。
一直以来，由于国内上市制度不够灵活，A股市场错过了一批优质的互联网巨头：早年，受国内风投发展落后影响，包括百度、阿里、腾讯、京东、新浪、360在内的互联网公司为了获得境外融资，普遍采用离岸注册、境内经营的VIE架构。该模式虽在规避法律及税收方面具有优势，但由于国内A股制度严苛，这些公司的主体因合规问题而无法在境内挂牌。在此情况下，采用VIE架构的互联网公司几乎一致选择赴美上市。
除迫不得已外，国内互联网公司选择赴美上市还有以下考虑：在审批环节上，相比A股的核准制，美股的注册制能够大大缩减审批时长；在盈利要求上，A股限定拟上市公司必须连续3年盈利，美股则无特定要求；与国内相比，美国的融资环境更有助于互联网公司获得高估值。
在BATJ四大互联网巨头中，除了腾讯在香港联交所上市外，百度、阿里和京东都选择了赴美上市。2005年，百度在美国纳斯达克上市，首日股价涨幅达354%，创造了中概股的美国神话；2014年5月，京东集团在美国纳斯达克上市，成为当时中国互联网企业赴美IPO规模最大的公司；同年9月，阿里巴巴集团在美国纽交所上市，以243亿美元的融资额刷新史上最大IPO纪录。
随着时间推移，互联网巨头对培育经济增长新动能的价值贡献愈发显现。为此，证监会开始向优质中概股伸出橄榄枝，多次表示要重点支持符合国家产业战略发展方向、掌握核心技术、具有一定规模的优质境外上市中资企业参与A股公司并购重组。
从现实情况看，能否彻底扭转优质互联网企业海外上市观念，能否改变国内A股市场长期缺乏科技龙头股的现状，关键在于监管层能否“敞开心扉”并切实付诸行动，推进更深层次的制度改革和机制创新，用更为优良的上市环境，展现“精诚所至”的热情，实现“金石为开”的效果。此次监管对360回归给予的支持及富士康股份IPO的特事特办，很好地体现了监管层深化制度改革、推进制度创新的决心。
中国证券市场新时代需要贯彻制度创新
回顾过往，中国证券市场一直走在深化制度改革的道路上。1992年，证监会在全国推行证券发行规模控制与实质审查制度，由此确立的“额度制”实行长达8年之久。2001年，“通道制”正式实行，与政府直接管控发行数额不同，通道数额被分配给拥有荐股发行权利的主承销商，而审核权依然由证监会掌控。2006年下半年，在经历了两年时间的股权分置改革后，“核准制”日益成熟，并延续至今。
虽然在改革过程中，中国证券市场的发行上市制度不断得到优化，但过去的制度改革尚无法诠释真正意义上的制度创新。中国的证券市场能否像美国那样实行“注册制”，也成为近几年市场关注的焦点。然而，“注册制”的实行需要具备诸多条件，在我国当前的市场结构及法制环境下，并不能一蹴而就。
尽管客观因素无法规避，但“注册制”的“难产”还是对中国证券市场继续深化改革带来了挑战。在由“核准制”向“注册制”过渡的较长时间里，中国证券市场的制度改革应该如何开展，这既是市场最为在乎的问题，同时也是监管致力回答的难题。
毋庸置疑，中国证券市场进入了新时代，其最重要的任务便是坚定不移地推进制度创新。为此，证监会系统2018年工作会议特别强调，要以服务国家战略、建设现代化经济体系为导向，吸收国际资本市场成熟有效有益的制度与方法，改革发行上市制度，努力增加制度的包容性和适应性，加大对新技术新产业新业态新模式的支持力度。
显然，互联网等科技巨头是“四新”企业的卓越代表，着力在国内证券市场培育科技股龙头是当务之急。在此意义上，为“四新”企业IPO实行特事特办这一制度创新应贯彻执行，以此促使国内互联网公司长期信奉的“赴美上市”观念发生改变。
事实上，每一次国内优质互联网公司赴美IPO，从长远看可能都算不上圆满。就国内证券市场而言，未能留住优质互联网品牌显然是重大损失；就公司自身而言，“背井离乡”终究有一种游子之感，在适应海外市场规则过程中也是屡屡碰壁；就国内广大小散投资者而言，无法购买引以为傲的民族互联网品牌分享股利实在令人遗憾。
通过制度创新吸纳互联网等前沿科技创新企业进入证券市场已成全球共识。在港交所公布的2018年工作计划中，上市制度改革被列为“头等大事”。其中最引人关注的是在主板上市规则中新增两个章节：一是接受同股不同权企业上市；二是允许尚未盈利或没有收入的生物科技公司在港上市。港交所行政总裁李小加表示，预计新经济公司有望在新机制下最快于2018年秋季在港交所挂牌。
相比过去任何时候，中国证券市场都更加具备制度创新的机遇和动力。在第五次全国金融工作会议中，习近平总书记强调要把直接融资放在重要位置，形成融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者合法权益得到有效保护的多层次资本市场体系。李克强总理也指出，要增强资本市场服务实体经济功能，积极有序发展股权融资，提高直接融资比重。
证监会系统2018年工作会议也提出，必须深刻认识新时代赋予的历史使命，深刻认识资本市场在大国崛起中的战略支撑作用，深刻认识资本市场发展面临的难得历史机遇，以时不我待、只争朝夕的精神，加快建设富有国际竞争力的中国特色资本市场。
在习近平新时代中国特色社会主义思想指导下，中国证券市场迈进新时代的号角已经吹响，以特事特办支持“四新”企业IPO为突破口的制度创新拉开大幕。只要持续保持证券市场制度创新势头，有理由预见BATJ回归A股不是梦，国内新经济巨头将为A股塑造属于自己的“谷歌”“苹果”，中国证券市场的未来充满希望。
