研究报告内容摘要：
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民生医药：康龙化成(300759)公司深度研究:能力边界突破、规模性逐步体现的全球化CRO 公司
1、康龙化成上市，二级市场医药CRO 板块标的丰富，作为有全球竞争力的公司，目前处于能力边界加速突破期
康龙化成于2019.1.28 IPO，作为全球市场份额排名第三的医药CRO 公司（药物发现环节），不断突破拓展服务领域，旨在提升发展天花板。基于CRO 行业本身分散度比较高，特别是往临床阶段（更大的市�。┑耐卣褂兄谔嵘突д承院凸咎旎ò�，成为药物发现医药CRO 的关键拓展方向。公司短中期核心看点：基于实验室化学业务的导流，生物科学、CMC/CMO 业务加速拓展，也构成公司业绩增长的核心。
2、从产能依赖型业务向规模性业务（杠杆属性）的加速布局拓展成为重要看点
生物科学业务从实验室化学业务导流而来，体现公司在拓展业务布局过程中的客户粘性。我们认为生物科学业务的持续性较强，基于项目数量的持续快速增长和人员（产能）快速增长的假设，我们估计生物科学在公司整体的收入、毛利占比有望快速提升，2018-2020 年，收入占比从17%提高到22%，毛利占比从27%提高到34%，有望成为药物发现与研究业务中最具弹性的业务。
3、CMC/CMO 业务是公司业务体现规模性的关键
我们认为，该业务不同于公司的临床前的业务（固定成本中大部分都是人工，如我们之前泰格医药深度报告中讨论的线性关系，产能方面的规模性体现相对较少，尽管通过向生物科学等业务方面导流体现了一定的规模性，但是生物科学业务的扩展一定程度上还是依赖于人力），其固定资产的投入占比相对于人力要大一些，因此我们认为，随着公司产能利用率的提高，其可能成为公司业务中最具规模性的业务。
4、中长期看，业务拓展中管理半径拓展，提升公司天花板
我们判断，康龙化成的发展阶段主要为三个阶段：1）2003-2018 年，夯实发现阶段服务主业，积累优势技术能力和客户资源；2）2018-2023 年（未来5 年），发现业务导流叠加公司在CMC、临床业务的布局，公司的平台优势逐步体现；3）2023-2030 年，平台优势+大分子业务布局逐步发力，打造全球化的医药CRO 公司。我们认为在这个持续拓展的过程中，除了竞争性分析外，公司管理半径、风险控制或者职业经理人化的进程是影响公司天花板的重要考量。
5、投资建议
基于对公司核心业务拆分及对公司三个发展阶段的中长期判断，我们预计2018-2020 年公司EPS 分别为0.52、0.72、0.95 元，按2019 年3 月26 日收盘价对应2018 年77 倍PE（2019 年56 倍），参考可比公司估值发现，康龙化成作为次新股，估值略高于同行，同时考虑其处在业务加速布局期，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。
民生环保公用：华电国际（600027）：年报业绩符合预期，低估值高弹性值得关注
公司发布2018 年年报，全年实现营收884 亿元，同比+12%，实现归母净利润16.95亿元，同比+294%，业绩表现基本符合我们此前报告的预期。Q4 单季度来看，煤价下跌致公司毛利有所修复，但营业外支出提升和投资收益减少，同时所得税有所增加，导致最终盈利同比下滑。公司2019 年预计资本性开支160 亿元，较2018年减少30 亿元，后续财务费用的持续降低将进一步增厚公司利润。公司控股煤机约占装机总量的78%，其中近90%的煤电装机位于煤价回落潜力较高的山东、湖北等煤炭调入大�。ぜ魄馗勖杭勖肯碌�10 元/吨公司归母净利润可上升2.3亿元左右。2019~2021 年PE 14/10/9x，在火电板块中处于较低水平，同时业绩对煤价弹性较高，维持“推荐”评级。
风险提示
宏观政策变化的风险，商品价格大幅下跌的风险，个股业绩不达预期的风险。
